Metodi per i movimenti di cassa scontante ed il reddito residuo
Forse la tecnica di valutazione più comune è il metodo libero di movimento di cassa. Il punto di partenza è basato sulla previsione dei movimenti di cassa dell'azienda liberamente disponibili per gli azionisti o al relativo intero insieme dei fornitori capitali. Questi includono i guadagni, registrati per ottenere le spese ed il reddito che non sono in denaro (per esempio, deprezzamento) e registrati per ottenere gli investimenti ed i cambiamenti richiesti nel capitale liquido. La serie di movimenti di cassa liberi di previsione allora è portata ai valori correnti scontandolo che usando il costo dell'azienda dell'equità o il costo di capitale generale. Un metodo concettualmente equivalente, il metodo residuo di reddito, è basato sulla previsione dei guadagni eccedenti dell'azienda (essenzialmente, reddito netto dopo l'addebito il costo del capitale impiegato per realizzarlo). Simile al metodo libero di movimento di cassa, la serie di guadagni eccedenti previsti allora è portata ai valori correnti scontandolo che usando il costo dell'azienda dell'equità. Qui, gli investitori usano l'intuizione che un'azienda sta generando la ricchezza soltanto se fornisce i guadagni che più dei fornitori capitali le responsabilità che si assumono. Il metodo, che possiamo seguire di nuovo alle relative origini un secolo fa, ampiamente è usato nell'accademia così come nei circoli economici e sembra, con differenti sapori, sotto i nomi come a valore aggiunto economico (EVA), profitti eccellenti e guadagni anormali. Un modello completo di valutazione richiederebbe una previsione fatta di ogni flusso di reddito e voce di bilancio nel perpetuity. Questo è chiaramente poco pratico, in modo da il processo di valutazione è tagliato in due componenti. Il primo componente riflette il valore dell'azienda durante il periodo di previsioni. Per quel periodo, deriviamo il flusso di reddito residuo annuale, o i movimenti di cassa liberi, basati su previsioni dettagliate degli articoli di spesa e del reddito, così come le voci di bilancio. Il secondo componente è analizzato presupponendo un certo (o decadendo) tasso di accrescimento permanente dell'articolo di previsione (cioè reddito residuo o movimento di cassa libero) durante lo scorso anno dettagliato di previsione e capitalizzando questo articolo. Alternativamente, un multiplo previsto è presupposto per il parametro valutato principale. Per esempio, un multiplo di P/E può essere applicato al reddito netto previsto a quel periodo. Ciò sarebbe basata sul multiplo prevalente previsto a quel punto per le aziende simili, tenente conto della capacità prevista dell'azienda di svilupparsi ed effettuare la relativa posizione competitiva sopra il lungo termine. Si noti che mentre è normale avere tassi di accrescimento positivi per altri parametri di previsione quali i guadagni, è raro affinchè le ditte mantenga una capacità di ottenere il reddito residuo positivo per i periodi di tempo lunghi. Di conseguenza, gli investitori dovrebbero fare attenzione molto quando determina questi tassi di accrescimento oltre l'orizzonte di previsioni. Naturalmente, più valore oltre quel periodo dettagliato di previsioni, più la previsione è conforme all'errore di valutazione. Tuttavia, mentre i dati grezzi per questo secondo componente (identificato tipicamente come "il valore terminale") contano su analisi dettagliata dei periodi più in anticipo, il più lunghi ed il più fini le previsioni hanno luogo in questi periodi, migliore la valutazione sarà per il secondo componente e quindi per l'intera valutazione. Valutazione del componente di valore durante il periodo proiettatoLa qualità della valutazione secondo il metodo di DCF dipende basicamente dalla qualità delle proiezioni dei movimenti di cassa futuri dell'azienda. Nelle partenze in particolare, i cambiamenti nei presupposti usati nel modello finanziario riguardo ai primi anni dell'azienda di attività che sembrano trascurabili, possono avere un effetto critico sul valore dell'azienda. Per esempio, se conduceste una valutazione del Cisco durante l'anno 1995, un cambiamento di 1% nel relativo tasso di accrescimento proiettato per i 5 anni successivi avrebbe provocato una differenza delle centinaia dei percento nel valore dell'azienda. Poiché la maggior parte del valore nella valutazione delle aziende nelle loro fasi in anticipo di sviluppo si trova oltre il periodo proiettato, i piccoli cambiamenti in ciascuno dei primi anni (che interessano i movimenti di cassa periodici dopo il periodo proiettato), come pure i piccoli cambiamenti nei presupposti fatti circa i tassi di accrescimento dopo il periodo proiettato, potrebbero avere un effetto immenso sul risultato. Poiché il valore terminale è basato sul periodo previsto, l'analisi completa delle previsioni è molto importante. Nel prevedere i movimenti di cassa dell'azienda, è importante esaminare la logica di fondo il modello. I presupposti arbitrari riguardo ai tassi di accrescimento, che sono dissociati dai tassi di accrescimento previsti nell'industria in cui l'azienda funziona, possono a volte condurre ai piani d'azione in cui l'azione emessa da società per azioni nel mercato di obiettivo è aumento presupposto ad un formato sproporzionato. Per portare la serie di movimenti di cassa liberi (o di reddito residuo) a valore corrente, dobbiamo determinare il tasso di interesse adeguato per scontarli. Questo costo è il tasso di rendimento gli investitori richiede per l'investimento in un progetto con le caratteristiche simili di rischio. Quello dovrebbe essere il costo dell'equità (se prevedessimo la serie di flussi per i supporti di equità) o il costo di capitale medio appesantito (se prevedessimo la serie per l'intera base capitale). Ci sono molti sensi di valutazione del costo dell'equità. Tuttavia, è derivata tipicamente usando una combinazione dei metodi, considerante la fase di sviluppo dell'azienda, l'industria in cui funziona e la fase di sviluppo dell'industria nell'insieme. Forse il metodo il più comunemente usato per la valutazione del costo dell'equità è il modello di prezzi del capitale fisso (CAPM). Sotto questo modello, il costo dell'equità dell'azienda (con riferimento a) è la somma del tasso di interesse rischio-libero (rf) e del rischio premio per la cartella del mercato, che allora è moltiplicata per il beta "(b) dell'azienda", che riflette la sensibilità relativa della volatilità di ritorno di riserva dell'azienda alla variabilità di ritorni del mercato. Il rischio premio è il ritorno supplementare richiesto per l'equità della tenuta la cartella di riserva del mercato (rm), piuttosto che beni rischio-liberi quali i legami di governo.
Se l'azienda è finanziata dall'equità (E) e debito (d), con i tassi di interesse corrispondenti dei Re e rd, quindi il costo di capitale medio appesantito (WACC) è:
Il costo di capitale del debito dell'azienda è il tasso di interesse sul debito dell'azienda (rd) dopo la tassa (il tasso di cui è indicato la lettera t). Il costo di capitale è appesantito secondo il valore del mercato dell'equità e del debito dell'azienda. Nel caso delle aziende riservate, il calcolo è effettuato secondo la composizione in finanziamento dall'azienda. Tuttavia, nella maggior parte dei casi, l'intero finanziamento delle partenze è basato sull'equità. Dato il loro profilo di elevato rischio, persino il debito per le partenze potrebbe essere maneggiato come equità nella maggior parte delle situazioni per gli scopi di valutazione, come trasporta le caratteristiche simili di rischio (e ritorno quindi richiesto) dell'equità.
La difficoltà di valutazione del rischio di equità premio è stata dibattuta lungamente. Per illustrare la divergenza delle opinioni, (durante i 60 anni ultimi) il rischio storico medio di equità premio in unito Dichiara è stato circa 6%. Tuttavia, alcune analisi suggeriscono che la misura corretta dovrebbe essere basata sul rischio previsto premio come misurato ad ogni punto a tempo, piuttosto che sul rischio reale e realizzato premio. Usando il metodo precedente rende un valore di circa 3%. Presupponendo un tasso rischio-libero di 6%, questo significa che una differenza di 50% nel costo valutato dell'equità per l'azienda media in unito Dichiari. Nel derivare il beta per l'azienda stimata, dobbiamo considerare che la struttura capitale di tali aziende è differente da quella dell'azienda misurata e dobbiamo quindi registrare beta all'equità dell'azienda senza debito, poiché beta cambiamenti in conformità con la struttura capitale dell'azienda. Quindi esamineremmo la struttura capitale di tutte le aziende paragonabili e calcoleremmo il loro beta senza potenza d'una leva finanziaria registrando il beta leveraged osservato nel mercato (bL) alla struttura capitale dell'azienda:
Derivare beta richiede la ditta essere commerciato pubblicamente. Nel caso delle aziende riservate, è quindi consueto presupporre un beta delle aziende pubbliche simili oltre che un premio dovuto la mancanza di liquidità di un investimento in un'azienda riservata. Quando una partenza sta essendo valuated, esso è spesso difficile da trovare un'azienda pubblica che gli assomiglia. In tali casi, useremmo i vari presupposti facilitanti riguardo a beta ed esamineremmo la sensibilità dei risultati ai cambiamenti nei beta valori. Oltre che le emissioni di valutazione del rischio di equità premio, la validità reale del modello di CAPM è stata dibattuta e sotto altri modelli, quale la teoria di valutazione di arbitraggio (ADATTA), il costo dell'equità inoltre considera l'esposizione dei ritorni di riserva dell'azienda ai fattori caratteristici macroeconomici o delle società supplementari. Un'altra edizione fragile è il tasso di sconto divariazione delle aziende, in particolare durante i loro primi anni di sviluppo o nella fase iniziale di sviluppo della loro industria. La sensibilità delle aziende agli stati del mercato può cambiare nel corso degli anni, non soltanto a causa dei cambiamenti nell'ambiente, ma anche dovuto l'età dell'azienda ed il relativo formato nella relativa industria. L'alterazione del tasso di sconto potrebbe avere un effetto drammatico, in particolare per le aziende in cui la maggior parte della loro valutazione proviene dal futuro lontano. Gli attrezzi di simulazione possono aiutare qui. Valutazione del componente di valore dopo il periodo proiettatoAnche dopo che i movimenti di cassa proiettati durante il periodo della valutazione sono capiti, il valuator deve fare molti presupposti circa il modello di tali movimenti di cassa nei periodi successivi. Il valore è calcolato solitamente per il punto finale del periodo proiettato, basato sui presupposti circa un tasso di accrescimento futuro fisso (o una formula con un certo altro modello dei tassi di declino o di sviluppo). Abbiamo detto precedentemente, una derivazione attenta di questo "valore terminale" è cruciale, poichè è in genere responsabile di grande parte del valore generale dell'azienda. È inoltre importante ripetere il fatto che i parametri per "il valore terminale" sono basati sul periodo dettagliato di previsioni. Raffinato il periodo dettagliato di previsioni è, migliori "le previsioni di valore terminale" diventeranno e migliore la valutazione generale. Segue una formula semplice per la valutazione del tale valore terminale, basata sui dati proiettati dell'azienda nell'anno scorso della proiezione (FCFT) e sviluppo futuro fisso assuming:
dove FCF è il movimento di cassa libero, il g è il tasso di accrescimento futuro fisso proiettato dell'azienda e la r è il tasso di sconto. In pratica, questa formula—come altre formule simili—applica un multiplo al movimento di cassa libero nell'anno scorso del periodo proiettato. Questo valore costituisce spesso un componente materiale del valore dell'azienda, occasionalmente livella 80–90% del valore di una partenza, che difetta di quasi tutto il movimento di cassa libero positivo durante il periodo proiettato. Tuttavia, poca attenzione è prestata spesso al calcolo di questo valore. Il valore terminale dell'azienda può anche essere calcolato con un altro metodo basato sui guadagni proiettati dell'azienda multipli alla T, il punto finale del periodo dettagliato di previsioni. Questo multiplo può essere presupposto ha basato sui multipli che attualmente esistono nel mercato per le aziende nelle fasi simili di sviluppo come quelli in cui l'azienda si pensa che sia alla conclusione del periodo proiettato. EsempioCellBill srl sta progettando produrre l'apparecchiatura rivoluzionaria che migliorerà sostanzialmente i metodi di fatturazione delle aziende cellulari. L'iniziale e soltanto l'investimento richiesti è $150 milioni. Dopo un'analisi dettagliata, gli imprenditori preparano una proiezione dei loro redditi e spese nel corso dei cinque anni futuri. Prevedono che le spese (come percentuale di reddito) diminuiscano col tempo, riflettente i miglioramenti nelle efficienze di produzione. L'azienda sarà responsabile per l'imposta sul reddito al tasso di 40%. In più, le spese di deprezzamento dell'azienda saranno le stesse dell'investimento richiesto effettuare la capienza di produzione dell'azienda (spese per gli investimenti) e sono descritte la tabella qui sotto. Per semplicità, stiamo ignorando il deductibility di imposta di deprezzamento. Gli imprenditori hanno previsto che il loro capitale liquido richiesto aumenterà ogni anno di 15% dell'aumento nelle vendite. Gli imprenditori quindi calcolano i movimenti di cassa liberi dell'azienda per ciascuno degli anni venturi. Allora prevedono il valore terminale oltre cinque anni e predicono che l'azienda continuerà a generare un movimento di cassa libero ad un tasso di accrescimento di 8% all'anno. Si noti che questo è un alto tasso di accrescimento previsto e una selezione attenta del tasso di accrescimento dovrebbe essere condotta dopo un'analisi completa delle occasioni di sviluppo della ditta sopra il di lunga durata. Nell'esempio, inoltre ammettiamo soltanto le spese nel complesso, ma naturalmente un'analisi completa dovrebbe essere condotta una linea articolo alla volta. L'interesse rischio-libero nel mercato è 6%, il rischio premio per gli investimenti in azione è 7% e l'azienda beta è 2. Di conseguenza, il costo dell'azienda di capitale (l'azienda è finanziata interamente dall'equità) è 7%*2+6%=20%. Può essere visto nella tabella qui sotto, il movimento di cassa libero durante il quinto anno è $50 milioni e quindi il movimento di cassa libero per il primo periodo oltre quell'anno è presupposto per essere $54 milione = 50 la x (1 + 8%) ed il valore terminale è quindi 54/(20% - 8%)=$452M. Il valore scontato del valore terminale è 452 * (1/(1 + 20%)6) = 151M. Si noti che stiamo supponendo qui che il beta dell'azienda non declinerà anche se la ditta si pensa che sviluppi col tempo e quindi è probabile convergere alla relativa industria beta, che è in genere più bassa di 2. Scontare la serie libera di movimento di cassa ed il valore terminale usando il tasso di sconto annuale dei risultati di 20% in un valore attuale di $200 milioni. Si noti che il valore terminale riflette più di 76% del FCF scontato totale (154/200), anche se l'azienda è vantaggiosa durante i la maggior parte del periodo dettagliato di previsioni. Dopo avere considerato l'investimento richiesto di $150 milioni, il valore di CellBill (presupporre le attività descritte rappresenta tutte le attività del CellBill e la ditta non ha avuta altri beni), è $50 milioni.
Valutazione secondo reddito residuo scontatoCome detto precedentemente, il reddito residuo è un'altra alternativa che potrebbe offrire una soluzione migliore per la valutazione delle aziende della presto-fase. Come discusso sopra, è comune trovare quello durante il periodo previsto, il movimento di cassa dell'azienda è liberamente negativo o basso perché la ditta ha luogo ancora nella fase di investimento e la maggior parte del valore si trova nel valore terminale. Gli impianti residui del modello di reddito bene nella maggior parte delle situazioni e con determinate registrazioni possono aiutare con le aziende tecnologia-relative in particolare, così come con altre aziende che hanno componenti significativi dei beni immateriali. Comprende l'informazione disponibile segnalata dai partecipanti del mercato e dell'azienda, così come le caratteristiche delle aziende durante i loro primi anni di sviluppo. La quantità di reddito, dopo che una carica per il costo di capitale, rifletta il valore netto generato per gli azionisti durante il periodo (se la misura è basata su reddito registrato disponibile agli azionisti), o il valore ha generato per tutti i fornitori capitali (quando la misura è basata su reddito di gestione registrato). L'intuizione di questo metodo è semplice—un'azienda genera il valore se guadagna più del costo del capitale investito in esso. A scopo del calcolo, dobbiamo esaminare i guadagni generati, il costo di capitale ed il capitale investito nell'azienda. Il capitale investito ogni anno è l'equità, più i cambiamenti dovuto gli investimenti fatti nell'azienda, meno tutti i dividendi distribuiti, più le spese capitalizzate (cioè, articoli dedotti dalla dichiarazione di reddito ed aggiunti al bilancio come bene). Apparentemente, l'azienda potrebbe funzionare in un altro campo con gli stessi mezzi finanziari e gli azionisti dell'azienda potrebbero investire il loro capitale in un'alternativa differente di investimento che sopporta lo stesso rischio ma che rende un ritorno adatto. Di conseguenza, il profitto reale generato dall'azienda è quella parte del profitto che eccede il costo del capitale. Il metodo residuo registrato di reddito (ARI) è una versione raffinata del metodo residuo tradizionale di reddito. Questi cambiamenti girano il modello generale, che è stato concepito soprattutto per le aziende che funzionano nelle industrie tradizionali, in un modello che funziona particolarmente bene per le industrie e le aziende basate sulla conoscenza. Il punto di partenza per questo calcolo è reddito netto registrato. Le registrazioni pricipalmente sono collegate con gli articoli che sono stati inclusi nei rapporti finanziari (o sono stati esclusi da loro) in un modo contradditorio con la loro economia di fondo. Per le aziende che contano sulla proprietà intellettuale, uno dei componenti principali è la registrazione per gli investimenti di sviluppo e di ricerca. Secondo le regole correnti di contabilità, questo articolo è caricato tipicamente come spesa durante l'anno incontrato. Il metodo di ARI è che perché gli investimenti di R & S notevolmente interessano il profitto futuro, dovrebbero essere trattati per gli scopi di valutazione come beni di cui il valore svaluta col tempo, basato su analisi dell'azienda e sulle caratteristiche della relativa industria. Il valuator dovrebbe quindi determinare la durata prevista di questi beni misurando l'efficacia (in breve i cambiamenti, di rendimento e di profitto) della R & S in quanto industria o industrie simili (in molte industrie, i beni di R & S tendono ad avere una durata di tre - cinque anni). Naturalmente, il processo ha effetto sulle figure di reddito così come il bilancio. Il punto seguente nel derivare il ARI è addebitare l'uso di capitale, basato sul costo dell'azienda dell'equità, moltiplicato per l'equità registrata o il costo di capitale appesantito, se le misure sono basate su reddito di gestione netto e corrispondentemente, la base registrata totale del bene. Questa misura dà una serie di previsioni che possono essere scontate ai valori correnti. La somma allora è aggiunta alla base corrente bene di totale o (di equità) per rendere la valutazione. Il risultato delle registrazioni è che un'azienda a crescita rapida, che ogni partenza mira ad essere, di cui le spese di R & S sono conseguentemente inoltre a crescita rapida, rivelerà il relativo stato reale, cioè, la creazione di valore di lunga durata per i relativi azionisti. Per esempio, ammettendo una capitalizzazione della R & S e delle spese di vendita delle reti reali dell'azienda dai mid-1990s avanti e svalutandoli in 3–5 anni, rivela che l'azienda già allora aveva generato un reddito residuo per i relativi azionisti, anche se ha segnalato a profitti soltanto circa 5 anni più successivamente. Tuttavia, se usiamo un periodo sufficiente lungo della proiezione (quali 10 anni), troveremo spesso che una valutazione usando il metodo di ARI—con o senza le registrazioni dette precedentemente—non interessa materialmente la valutazione. Ciò deriva dal meccanismo del modello, che neutralizza l'effetto della sincronizzazione a cui le azioni di affari dell'azienda sono registrate. Per esempio, secondo lo stesso principio, registrare un reddito più presto aumenterà la base capitale, poiché aumenterà il profitto che è un componente del capitale per il periodo prossimo e quindi indirettamente l'onere annuo di capitale nei periodi futuri. La misura residua registrata di reddito può anche essere usata per parecchie analisi, per esempio, confrontando i rapporti di valore del mercato al reddito residuo registrato o al capitale registrato, come nel suddetto esempio. La derivazione terminale di valore è fatta ad un modo simile al metodo di DCF, tranne la fiducia sul reddito residuo dell'anno scorso per il periodo proiettato. Economicamente, col tempo, è duro trovare indefinitamente le aziende che guadagnano più del costo del loro capitale. Intuitivo, più profitti che un'azienda accumula sopra il costo del relativo capitale, più le aziende entreranno nel relativo campo e ridurranno il profitto dell'industria. D'altra parte, l'alta tecnologia fornisce le vaste possibilità per la generazione dei posticini che possono essere protetti col tempo, quale Microsoft, che sta guadagnando più del relativo costo di capitale per gli anni (anche dopo capitalizzazione delle relative spese di vendita e di R & S). Tuttavia, questo è un caso raro ed è consueto supporre che il tasso di accrescimento del reddito residuo sarà negativo, cioè, che il reddito residuo registrato sarà ridotto a zero parecchi anni dopo il periodo proiettato. ARI differente dai metodi sta coinvolgendo i movimenti di cassa liberi? Non concettualmente. Entrambi i metodi vengono dalla stessa formula che dichiara che uguali di valore dell'azienda la somma dei relativi dividendi previsti scontati e dovrebbe dare gli stessi risultati. Tuttavia, in pratica, spesso ci sarebbero differenze significative nella valutazione fra i risultati di questi modelli. Queste differenze riguardano gli effetti di esecuzione dei modelli: l'esigenza in materia di informazioni della valutazione, il periodo di previsioni scelto e l'eccedenza direttiva di discrezione dell'azienda gli articoli previsti ciò è un articolo aggiunto da Peter Kolle
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